打开网易新闻 查看精彩图片

【导读】嘉实、博时、国泰、华安、永赢、中欧六大基金公司把脉金价走势

中国基金报记者 张燕北 孙晓辉

涨！涨！涨！

近期，国际金价狂飙，接连突破3300美元/盎司、3350美元/盎司的重要关口，不断刷新历史纪录。高盛、摩根大通、瑞银等多家机构上调黄金价格的预期。

截至4月18日，今年以来，以人民币计价的现货黄金价格累计涨幅达到26.78%，接近去年全年涨幅；COMEX黄金期货价格年内累计上涨26.52%。

本轮金价快速上涨的核心驱动因素是什么？与此前相比，当前金价的上涨逻辑有何异同？金价快速上涨后，回调风险有多大？后市如何演绎？中长期而言，黄金配置价值如何？应该如何配置？

为此，中国基金报记者采访了：

打开网易新闻 查看精彩图片

华安基金首席指数投资官、总经理助理 许之彦

打开网易新闻 查看精彩图片

嘉实基金指数基金经理 张钟玉

打开网易新闻 查看精彩图片

博时黄金ETF基金经理 王祥

打开网易新闻 查看精彩图片

永赢黄金股ETF及联接基金经理 刘庭宇

打开网易新闻 查看精彩图片

中欧资源精选混合发起基金经理 叶培培

打开网易新闻 查看精彩图片

国泰基金量化投资部基金经理助理 彭悦

上述专业人士认为，当前的黄金亢奋表现来源于短中长期逻辑共振，这种不同周期逻辑的共振在历史上较为少见。当前也是利多因素集中的时刻，后续边际上的利好存在降温的可能。

虽然目前市场看涨情绪浓厚，但地缘政治局势缓和、美国经济数据好于预期或美联储政策出现鹰派转向等因素，都可能会引发黄金价格短期回调。

不过，黄金依然是2025年值得重视的大类资产，中长期上行逻辑仍然稳固。

短中长期逻辑共振推升金价

中国基金报记者：您认为推动金价本轮突破3300美元/盎司的核心驱动因素是什么？

许之彦：短期来看，此次金价上攻的主要逻辑是对“对等关税”超预期落地和不断升级的贸易战的担忧，海外股市大幅震荡削弱投资者风险偏好，以及前期的流动性危机缓解。由于海外政策的反复性，美元资产的信任度明显受损，甚至出现较为罕见的美国股债汇资产齐下跌的局面，黄金上涨受到避险需求支撑，表现为央行购金和全球黄金ETF资金净流入。中长期来看，美国经济降温抬升降息预期，大规模关税推高美国通胀预期。高避险情绪、降息周期延续、美元信用风险、央行持续购金等短中长期逻辑全面推升金价。

张钟玉：特朗普的关税等政策反复多变，给全球经济带来了前所未有的不确定性。在这种情况下，世界各国央行纷纷寻求通过增持黄金来实现储备多元化，黄金的避险属性更加凸显，这为金价提供了有力支撑。近期，美债出现较大的卖盘，长债利率不断上行，黄金替代美债逻辑强化，以及新美债发行结构变动引发市场担忧，黄金受益上行。数据显示，央行连续五个月增持黄金储备。与此同时，全球多国央行也增加了不少黄金储备，成为重要的买盘，全球“去美元化”趋势加速，黄金重回世界舞台。

王祥：近期，黄金市场在特朗普反复无常的关税政策冲击下，率先从先前的短期调整中恢复。关税对黄金价格的利空风险，主要在于海外资产共振大跌带来的流动性挤兑，流动性冲击修复后，市场开始定价中长期关税对经济的影响。我们认为，投资者情绪的高涨是增量资金推动金价再创新高的主要原因。

刘庭宇：本轮金价快速上攻的核心原因是美国关税政策引发全球避险情绪升温，黄金作为对冲不确定性的避险资产直接受益。同时美元和美债信用受到动摇，后续美国减税政策或进一步抬升美国债务上限，美债近期遭到抛售，而黄金对美元、美债有一定的替代作用。

叶培培：本轮金价突破3300美元的核心驱动因素是美元信用周期的弱化。黄金本质上是对法定货币（美元）信用的对冲。影响黄金价格的因素，短期看实际利率，中期看财政赤字率，长期看美元信用周期。2022年前实际利率的变化很好解释了金价的涨跌，但俄乌冲突后突变的全球央行购金改变了实际利率和金价的相关性。美元信用的弱化（财政赤字+逆全球化+地缘冲突）带来黄金配置价值提升。财政赤字率扩大是黄金牛市的核心因素。

彭悦：近期特朗普关税政策反复，同时关税政策和债务到期压力加剧经济衰退和金融流动性萎缩风险，市场避险情绪大幅抬升、美元指数大幅下挫，对金价均构成一定利好，驱动金价再创历史新高。

此外，央行购金趋势仍在持续，中国央行连续5个月增持黄金，央行购金趋势可能对于国内多头情绪有所提振，也一定程度反映全球“去美元化”的趋势，对于金价或构成长期支撑。

本轮金价上涨逻辑存在新特点

中国基金报记者：与此前的历史高点相比，当前金价的上涨逻辑有何异同？我们是否处于新的黄金牛市周期？

张钟玉：当前金价的上涨逻辑与历史高点有相似之处，但也存在一些新的特点。当前黄金市场?或已进入新牛市周期?，其核心驱动从历史的单一因素（如美元贬值、通胀压力）升级为“?货币属性重构+风险对冲+技术共振”的复合逻辑。

刘庭宇：与历史上的黄金牛市相比，本轮驱动黄金上涨的逻辑有相同之处也有不同之处。美元信用受损、避险情绪的阶段性升温和美联储降息预期的抬升是历史上黄金上涨的共同逻辑。本轮的不同之处在于黄金的需求端出现了较大的变化，2022年开始央行购金已成为一股推动黄金中枢持续上升的重要力量，美国关税政策的摇摆带来全球经济不确定性提升、同时也导致美元和美债信用受损，或推动各国央行“去美元化”趋势持续，黄金在其中扮演越来越重要的角色，另外国内保险资金等长钱的流入也不容忽视。此外，美国债务上限的持续上升将进一步侵蚀美债信用，黄金或成为重要替代品之一。

叶培培：通常较高的实际利率会压制金价的涨幅，较低的实际利率推升金价，前几轮黄金的高点往往对应美联储降息的实际利率走低，尤其是实际利率为负的情形。目前我们处于过去60年以来的第三轮黄金牛市，本轮黄金新周期打破了实际利率和金价的相关性，央行购金成为重要的边际力量。自2022年俄乌冲突以来，央行购金对黄金需求的撬动作用最大。当宏观波动加大、通胀较高、美元信用周期向下时，黄金成为各国央行反脆弱的选择。

许之彦：实际利率=名义利率—通胀预期，由于黄金不生息，实际利率可以理解为持有黄金的机会成本，因此实际利率越低，黄金逻辑越顺。

2022年之前，黄金与美国实际利率呈现明显负相关，把握金价的本质只需要判断实际利率变化方向，背后是美联储降息与加息节奏。

2022年以后，央行购金因素打破了黄金供需紧平衡状态，黄金在加息周期中与美元、美债利率同步上涨，黄金相对于美债出现了超额收益的新逻辑，开启新周期。

此外，技术面的支持也是本轮金价上涨的一个重要因素，金价有效突破了3000美元的关键点位，打开了向上空间，点燃投资者热情，带动更为强劲的上涨动能。

彭悦：黄金本质上是美元信用的对冲，因此历史上黄金价格达到阶段性新高时，往往伴随着美元走弱、货币宽松或避险情绪高涨。当前货币超发及财政赤字货币化背景下，美元信用体系受到挑战；加上全球地缘动荡频发推动资产储备多元化，黄金作为安全资产的需求持续提升。全球央行购金趋势仍在持续，全球“去美元化”的趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚，使得贵金属有望具备上行动能。

王祥：当前的黄金亢奋表现来源于短中长期逻辑共振，短期关税与中东地缘的不确定性引领避险需求，中期无论是欧美降息还是滞胀场景都带来实际利率的下行降低黄金投资的机会成本，长期逆全球化与去美元化叙事支持越来越多资金关注黄金资产。这种不同周期逻辑的共振在历史上较为少见，但从另一个角度说，这也是利多因素集中的时刻，后续边际上的利好存在降温的可能，目前黄金处于乐观行情中，但从理性的角度看，上涨速率不会一直保持在当前较为亢奋的状态。

短期或面临波动风险

中长期上行逻辑仍稳固

中国基金报记者：金价快速上涨后，是否存在短期回调风险？中长期而言，黄金配置价值如何？

刘庭宇：金价快速上涨后会积累一定的获利了结压力，而且随着避险情绪的冲高回落或极端情况下的流动性冲击，黄金不排除短期出现一定的回调风险。但黄金的中长期上行逻辑仍然稳固。往后看，随着美国关税不确定性和赤字率上行进一步侵蚀美元和美债信用，无论是央行、机构投资者还是个人投资者都更有动力持续增加黄金资产的配置，因此短期的调整或许也能带来投资性价比的提升。

王祥：随着对等关税延缓和部分产品的豁免，关税引发的冲击短期或有缓和，美联储降息预期同步回落，短期金价可能有波动风险。但高利率的反身性和关税、裁员等组合政策的负面影响下，美国基本面预计延续边际走弱的趋势，黄金中期逻辑依然风险较低。

许之彦：虽然目前市场看涨情绪浓厚，但如果地缘政治局势缓和、美国经济数据好于预期或美联储政策出现鹰派转向，包括上周由于美股暴跌引发的流动性危机抽水，都可能会引发黄金短期回调。

从中长期来看，黄金作为一种避险资产和抗通胀工具，其配置价值依然很高。全球债务规模的扩大、美元信用的持续弱化、地缘政治的不确定性以及央行持续购金，都提升了黄金投资价值。

张钟玉：近期金价的加速上涨，也部分消化了避险需求带来的利好，短期或面临一些波动。为此需要警惕技术性回调、贸易政策、地缘政治局势以及美联储的货币政策动向等变量。若部分投资者对风险情绪改善的持续性存在疑虑，或者地缘政治冲突可能出现新的变数，也会加剧黄金价格的短期波动。

从长期来看，支撑持有黄金资产信心的因素依然坚实。在特朗普关税政策持续增加全球经济不确定性、各国经济承压的大环境下，黄金避险需求或将不断被激发。全球央行持续增持黄金储备的趋势未变，将进一步稳定黄金市场的需求，也将为黄金价格长期上涨提供支撑。

叶培培：短期看，金价进一步快速上行的阶段或已结束，后续金价或呈现震荡走势，需观察贸易局势如何进一步演化。

从长期投资角度来看，黄金是非常值得关注的品种。黄金过去60年的表现证明了自己，它的价格复合增速超越通胀。在全球经济不确定性增加的背景下，黄金对冲美元信用贬值的价值凸显。此外，地缘政治风险、市场波动等因素使得黄金成为投资者对冲风险的重要工具，全球央行成为重要的边际定价者。我们认为黄金在未来较长时间维度仍有望继续跑赢通胀。

彭悦：当前金价波动有所放大，触及历史高位后金价具有一定的短线回调压力。从短期风险来看，交易层面获利了结可能带来短期抛压，宏观方面若出现避险情绪的平息、美元止跌回暖等，金价可能有回调风险。

长期看，货币超发及财政赤字货币化背景下，美元信用体系受到挑战；在央行购金、全球“去美元化”的趋势下，黄金有望成为新一轮定价锚，贵金属有望具备上行动能。

当前黄金股投资价值值得关注

中国基金报记者：从股票市场而言，是否看好黄金板块行情？更看好上游开采企业还是下游零售黄金品牌？

王祥：上游资源品的业绩与黄金价格的挂钩程度要高于下游行业。近两年金价上涨催生的是投资需求的扩张，传统消费方向则有所承压。国家统计局数据显示，2024年我国金银珠宝类商品零售额同比下降3.1%，显示出高金价对实物消费的抑制作用。而当下黄金价格高波动场景下，也给下游金饰品牌的备货管理提出了更高的要求。

许之彦：今年以来，黄金股票整体表现优异。在金价持续上涨的背景下，黄金股的表现优异。

上游开采企业的盈利与金价高度相关，受益于金价上涨和成本控制能力的提升。下游零售品牌通过品牌溢价和高端消费市场定位，其盈利逻辑相对独立于金价波动，但依然受益于黄金市场的整体热度。

彭悦：从历史数据看，黄金股票走势上与金价类似，但波动弹性可能相比商品黄金会更大。在中长期美联储开启降息周期+海外宏观政策不确定性上升+全球“去美元化”趋势对金价依然构成利好，整体可持续关注黄金股票的投资机会。

细分行业来看，对于拥有自有矿的企业，金价的大幅上涨也有望拉动矿端企业的利润增速。部分龙头企业披露年报数据，受益于金价的上行，公司黄金业务收入与毛利显著增长。

下游零售黄金品牌则有望受益于消费者需求增加，金价的上行趋势对于黄金消费可能有一定促进作用；但过高的金价可能也会一定程度抑制购金需求，消费类黄金企业业绩上可能有所分化。

刘庭宇：金价快速上涨阶段，上游开采企业（金矿公司）一方面能够实现更高的利润增长，另一方面金矿公司的探矿权和采矿权由于资源储量的价值重估而升值，同时金矿公司还会加大资本开支提升产量，从而在量价齐升的趋势下实现盈利和估值的戴维斯双击，因此黄金股在历史金价上行阶段往往能够展现出更强的上涨弹性。

而对于下游黄金珠宝零售商来说，高金价会抑制部分饰品消费需求，因此黄金珠宝零售商的利润及股价上行弹性通常弱于上游开采企业。

我们认为当前黄金股的投资价值值得关注。往后看，随着金价中枢持续上移、开采成本增长放缓和金矿公司持续扩产，黄金股业绩有望持续高增；黄金珠宝商正在迎来业绩拐点和产品高端化的趋势变革，同样具备较好的成长空间。当前主要黄金股市盈率仍处于历史中枢下方，金价上行背景下估值有望持续修复。

叶培培：黄金资源股由于有经营杠杆和成长性，使得黄金资源股将获得比商品更大的弹性。黄金开采企业能更大程度受益金价的上涨，成本相对刚性，价格上涨几乎转换为利润的增长；下游零售品牌的利润来自品类扩张、门店扩张、产品升级带来的销量和毛利率的提升，跟金价的关联度较小，当然，黄金价格持续上涨一定程度上也会刺激消费者的购金需求。

张钟玉：上游开采企业属于供应链上游，话语权和资源壁垒更高，业绩与金价强绑定?，将直接受益于金价上涨带来的利润增厚，依托独特的资源禀赋和产能释放等，盈利弹性相对更大。而下游零售品牌受制于消费疲软和成本压力，?可能需要谨慎参与。

建议配置一定比例黄金

回调或可考虑逢低布局

中国基金报记者：与其他避险资产相比，当前黄金的吸引力如何？当前是否建议增持黄金？对投资者配置黄金资产有何建议？

叶培培：因关税政策存在不确定性，需分情况探讨。若关税博弈致中美对抗，全球经济有走弱风险，工业金属、原油等大宗商品价格预期下降，金价大概率走强；若对等关税在美国内部施压或非美国家的博弈下较大幅度放缓，那么情绪修复下，大宗商品（工业金属、原油等）或有一定幅度的反弹预期，金价短期则承压。

上述两种情景下，顺周期大宗商品与贵金属的走势出现一定分化的概率较大，但从中长期看，由于逆全球化、财政赤字等长期要素对金价的支撑十分坚挺，因此在出现第二种情景时，金价的回调幅度较小，建议投资者当前继续持有黄金资产，若短期出现调整则是加仓机会，若更长维度看，特朗普后续进行减税政策将同步利好于大宗商品和贵金属。

许之彦：与其他避险资产相比，黄金在当前市场环境下表现出更强的避险属性。美元和美债的避险功能因信用危机而减弱，而黄金则因其物理属性和全球共识成为首选避险资产。

在投资中建议配置一定比例的黄金，以对冲系统性风险。对于普通投资者来说，可以采取定投或者网格交易的策略，平滑持有成本。

张钟玉：黄金的投资逻辑与股债都不相同，价格走势的相关性也很低，可以形成互补以提高资产的收益风险比。投资黄金有风险，投资者可根据自身风险承受能力和投资目标，适当配置黄金资产以优化投资组合结构。

当前市场上常见的黄金投资工具主要有实物黄金、黄金ETF、黄金期货等，其中实物黄金存储和变现可能存在一定的不便。黄金期货对专业性要求以及投资门槛等相对较高。而黄金类ETF，是一种以黄金为基础资产，追踪黄金价格波动的投资产品。相比投资金条这类黄金实物，黄金类ETF的投资门槛更低，操作简单、价格透明。

王祥：长期来看，黄金中枢随信用货币规模而稳定抬升，以及其在资产组合中对冲尾部风险的作用依然是其长期配置价值所在。黄金资产在过热与衰退经济周期里的整体表现较好，投资者可采用定投黄金ETF基金的方式参与投资。

刘庭宇：除了黄金外，主流的避险资产还有现金、国债等。相比其他避险资产，黄金的优势在于，虽然黄金是无息资产，但从1970年布雷顿森林体系瓦解至今的长期收益率来看，黄金的长期历史收益率明显更高，而在国家信用遭遇挑战的极端风险环境下，黄金有可能成为终极的避险工具和结算工具。

往后看，全球关税不确定性和地缘风险仍未解除，美国经济面临通胀上行风险和经济衰退风险，历史上黄金在滞胀环境中表现较好，因此仍可以考虑在资产组合中配置一定比例的避险资产。

彭悦：当前金价波动有所放大，触及历史高位后金价具有一定的短线回调压力；当前金价处于历史高位，不建议追高，需要警惕可能的回调波动风险；但若回调或可考虑逢低布局。对于中小投资者来说，比较适合的方式可能是投资黄金相关的ETF。因为从投资门槛来看，黄金现货相关的ETF应该是目前较适合中小投资者投资黄金资产的工具，它也是国际市场上主要的投资黄金资产的工具之一。

校对：乔伊

制作：小茉

审核：木鱼

版权声明

《中国基金报》对本平台所刊载的原创内容享有著作权，未经授权禁止转载，否则将追究法律责任。

授权转载合作联系人：于先生（电话：0755-82468670）